况，其他股东无法与第一大股东相抗衡，则 很难制定出合理的股权激励方案，实施过 程中也存在相应的问题。因此提出假设 ２ｂ：股权集中度越低的公司，越有可能使 用股权激励；假设２ｃ：第二大股东对第一 股权激励的影响因素 及其对公司业绩影响实证研究 ■ 刘华（中南民族大学管理学院武汉４３００７４） 大股东的制衡越大，越可能实施股权激励。 高管年龄越接近退休年龄，就倾向于 保守，越容易拒绝有价值的研发活动和其 他投资活动；高管年龄越大，也会倾向于 短期收益，不会考虑长期激励的收益。而 高管比较年轻，更加愿意冒险，工作年限 ▲ 本文为中南民族大学专项基金《基于产权制度约束的证券市场效 更长也更愿意接受长期股权激励。因此，提 率研究》的阶段性成果 ◆ 中图分类号：Ｆ８３０文献标识码：Ａ 特征等方面进行了研究，我国学者何炜、 内容摘要：本文以２０１１年半年报数据为 王孟恰（２０１１】等研究发现，公司规模 基础．以通信行业为例，研究是否实施 股权激励对业绩的影响以及实施该政 与股权激励水平显著负相关。李月梅、刘 策的影响因素。结果表明，通信行业上 涛（２０１０）研究发现，公司股权集中度 市公司实施股权激励对业绩有显著正 越低，越有可能使用股权激励；高管较年 影响，成长性、高管年龄、股权集中度、 轻的公司，倾向于股票期权的激励方式； 资产负债率、公司规模与是否实施股 资产负债率低的公司，则可能选择 权激励显著负相关。 性股票方式。 关键词：通信行业 股权激励 业绩 纵观这些文献可以发现，一是研究多 影响因素 采用２００５年以前的数据，而真正意义上的 通信行业发展与国家自主创新战略、 股权激励是２００５年以后实施的，关于相关 经济发展以及人们生活都息息相关。笔者 法规也是２００６年后才相继出台；二是文献 研究发现，股权激励在包括通信行业的信 基本上是考察持股比例对公司业绩的影响， 息技术业及制造业中的应用最广泛，因此 而没有考虑是否实施股权激励对业绩的影 研究通信行业股权激励对扩大实施股权激 响；三是没有针对通信行业股权激励对业 励都具有重要借鉴意义。本文以通信行业 绩的影响及其影响因素的研究。 上市公司２０１ １年度半年度报告为依据，通 过考察２００５年１月１日至２０１１年６月３０ 理论分析与研究假设 日已发布的股权激励计划，对通信行业上 根据委托代理理论，由于所有权与控 市公司股权激励的业绩影响及其影响因素 制权的分离，代理人会存在道德风险和逆 进行实证研究。 向选择。而通过对代理人进行股权激励，让 文献回顾 管理人员分享公司剩余索取权，使其预期 收益与公司业绩紧密相连，从而能有效地 关于股权激励和公司业绩研究的主要 解决委托代理问题。因此提出假设１：公司 观点有：一是认为股权激励与公司业绩呈 业绩与是否实施股权激励正相关。 正相关关系。如Ｊｅｎｓｏｎ＆Ｍｅｃｋｌｉｎｇ（１９７６） 如果公司成长性好，公司未来业绩提 根据利益一致假说，认为市场价值随着管 升空间就比较大，从而能够给经营者良好 理人员持股而增加。我国一些学者的研究 的预期：实施股权激励，公司由于成长 性 也得到类似的结论，如葛红雷和荆虹玮 获取较高收益的同时，经营者也能获取较 （２００８）、潘颖（２００９）等。也有学者认为 大的收益。这样，股权激励就将经营者与 股权激励与公司业绩不相关，如魏刚 所有者目标紧密结合在一起，经营者就越 （２０００）、李增泉（２０００）、顾斌和周立烨 有动力提升公司业绩。因此提出２ａ：成长 （２００７）等的研究发现股权激励对公司业 性好的公司，更有可能进行股权激励。 绩的激励作用不明显。 公司治理越有效，制定的股权激励方 关于股权激励影响因素的研究，西 案就越合理，股权激励才能真正发挥作用。 方学者从高管团队特征、代理成本、治理 如果股权高度集中，或者存在一股独大情 出假设２ｄ：公司高管平均年龄越低，越容 易采取股权激励。 当公司的资产负债率比较高时，公司 未来的财务风险会比较大，如果再实施股 权激励，未来的不确定性将会增加，因此 资产负债率比较高的公司对实施股权激励 会比较保守，而资产负债率比较低的公司 就不存在相应的问题。因此，提出假设２ｅ： 资产负债率较低的公司，更有可能使用股 权激励。 就公司规模而言，公司规模越大，经 营者面对问题的复杂程度、复杂性就越大， 对经营者监督的成本也就越大。而实施股 权激励，可以降低监督成本。因此，提出 ２ｆ：公司规模越大，越容易实施股权激励。 研究设计 （一）样本选择和数据来源 本文选择了通信行业（包括通信设备 及通信服务）７９家上市公司的数据，扣除 数据缺失的，共得到６９家上市公司的数 据。股权激励数据来源于巨灵数据库，上 市公司财务数据、公司治理数据及高管数 据分别来源于国泰安数据库和锐思数据库 （ｒｅ ｓ ｓｅｔ）。所有数据采用ＥＸＣＥＬ和 Ｅｖｉｅｗｓ６ ０进行处理而得。 （二）模型设计 建立如下回归模型进行分析： 模型１：ＲＯＥ＝１３ ＳＩ＋Ｅ 模型２．１：Ｉｎ（Ｐ／（１一ｐ））：ｐ ＴＢＱ＋Ｅ 模型２＿２：Ｉｎ（Ｐ／（１一ｐ））＝１３。ＧＧ＋Ｅ 模型２ ３：Ｉｎ（Ｐ／（１一ｐ））＝ｐ ＳＨ＋Ｅ 模型２．４：Ｉｎ（Ｐ／（１一ｐ））＝１３ Ｚ＋Ｅ 模型２ ５：Ｉｎ（Ｐ／（１一ｐ））＝ｐ ＤＡ＋￡ 模型２．６：Ｉｎ（Ｐ／（１一ｐ））：１３ ＳＩＺＥ＋Ｅ 模型１主要检验假设１；模型２．１至模 型２．６，主要检验假设２ａ，２ｂ，２ｃ，２ｄ， ２ｅ，２ｆ。因是否实施股权激励为虚拟变量， 为避免共线性从而影响结果的准确性，故 《中文核心期刊要目总览》贸易经济类核心期刊 ６５ 表１模型回归结果表 年度报告的数据，通 变量 模型１ 模型２ １ 模型２ ２ 模型２．３ 模型２．４ 模型２ ５ 横型２ ６ 信行业已实施股权 Ｂ Ｂ Ｂ Ｂ Ｂ Ｂ Ｓ１ ０Ｏ３６ “ 激励的上市公司净 １ＢＯ －０６２１５… 资产收益率平均值 ＧＧ －００３２１… ＳＨ －０Ｏ４４… 为０ ０５，显著高于通 Ｚ 一０１８３０… 信行业全部上市公 ＤＡ 一３７７６ ¨ ＳＩＺＥ —Ｏ１５７８… 司净资产收益率的 均值０．０３，体现股权 模型中都未设计常数项，且也只考虑某～ 激励对业绩的正面影响。 解释变量对被解释变量的影响． 、（二）回归结果分析 （三）研究变量及其说明 模型１，模型２ １至模型２ ６的回归结 模型１中，被解释变量选用广泛采用 果如表１所示。 的平均净资产收益率（ＲＯＥ）作为公司业 模型中未设置常数项且只有～个解释 绩的衡量标准 虚拟变量是否实施股权激 变量，故无Ｆ统计量和显著性值。 励（ＳＩ）作为解释变量，即实施了股权激励 从模型１的回归结果看，公司是否实 ＳＩ设为１，未实施股权激励ＳＩ设为Ｏ。 施股权激励与公司业绩在１％水平上显著， 模型２ １至模型２６中，被解释变量都 且系数为正，即实施股权激励可以提高公 为虚拟变量是否实施股权激励ＳＩ，解释变量 司业绩，与假设１一致。 分别是股权集中度（ＳＨ，第一大股东持股比 从模型２ ２至２ ５的回归结果看，高管 例）、股权制衡度（Ｚ指数，第一大股东持股 年龄、股权集中度（ＳＨ）、股权制衡度（Ｚ 与第二大股东持股的比例）、资产负债率 指数）以及资产负债率与是否实施股权激 （ＤＡ）、资产规模（ＳＩＺＥ）、高管平均年龄 励都显著负相关，且在１％水平上显著，这 （ＧＧ）和反映成长性的托宾Ｑ值（ＴＢＱ）。 与假设２ｂ、２ｃ、２ｄ、２ｅ一致。 模型２ １显示，成长性（ＴＢＱ）与是否 实证检验 实施股权激励显著负相关，且在１％的水平 （一）描述性统计 上显著，与假设２ａ相反，即在股权分置改 １通信行业上市公司股权激励概况。从 革后通信行业实施的股权激励，反倒是成 总体来看，截至２０１ １年６月３０日，通信行 长性越低的，越愿意考虑股权激励。该结 业总共有１３家上市公司实施股权激励，占 果与李月梅、刘涛（２０１０）的研究结果一 所选取样本的比例为１８ ８４％，相较于笔者 致。可能的原因是，通信行业属于高科技 之前所研究的高新技术企业实施股权激励的 行业，成长性越高同时风险也更大，对实 比重有所增加，说明股权激励的实施体现了 施股权激励就越保守。 一定的行业特征，通信行业上市公司对实施 模型２ ６显示，公司规模与是否实施股 股权激励持欢迎态度。从年份上看，２００６年 权激励负相关，且在１％的水平上显著，与 实施的有１家，２００８年和２００９年分别有２ 假设２ｅ相反，即在通信行业，公司规模越 家，２０１０年实施的有４家，截止２０１１年６ 适中，越可能实施股权激励。该结果与何 月３０日，２０１１年仅上半年实施的就有４家， 炜、王孟怡（２０１ １）以及张良等（２０１ １】 可以肯定全年实施的数目将超过２０１０年， 的结果一致。可能的原因是，前述分析只 实施股权激励的家数逐年增加，说明股权激 考虑了规模越大实施股权激励可以降低对 励在通信行业越来越受到关注和运用。 经营者的监督成本，但是公司规模越大，上 ２从上市公司实施的激励方式和持股 级管理部门对其实施股权激励越慎重，企 比例看。从上市公司已实施的激励方式看， 业内部对实施该项也更加谨慎，反倒 除中兴通讯采用的是性股票激励方式， 是规模小的企业更灵活，因此规模越小的 其他１６家上市公司都采用的是股票期权激 企业越可能实施。 励方式可能的原因是，股权期权减少了当 期的成本，通过行权的不确定性以期给激 研究结论与启示 励对象更大的激励。从持股比例看，最高是 根据上文分析，通信行业上市公司是 中创信测，占总股本的８ ０５％，最低是烽火 否实施股权激励与公司业绩显著正相关， 通信，占总股本的０．５８％，平均４ ５４％，与 说明通信行业上市公司通过对经营者的股 国外相比，通信行业的持股比例偏低。 权激励，能够促进其加大对新技术产品的 ３净资产收益率对比。根据２０１１年半 研发、销售从而提升业绩。分析还显示，通 ６６商业时代（原名《？Ｉ－￣Ｅ经济研究》）２０１２年９期 信行业上市公司高管越年轻、公司治理结 构越优、财务状况越好，越容易促进企业实 施股权激励计划，并且在通信行业，反倒是 规模越小，成长性越适中的公司更愿意实 施股权激励。因此，上市公司自身也需要完 善自身的公司治理结构，改善财务状况，以 保证股权激励计划的ＩＩ颐利实施。因此笔者 提出以下建议： 对通信行业上市公司实施股权激励加大 支持力度。通信行业上市公司实施股权激励 能显著提升其业绩，但目前整个通信行业实 施股权激励计划的比例还比较低，因此管理 部门要加大指导和支持力度。如在企业实施 股权激励计划时，进行指导；促进审批及上 级主管部门的协调和沟通；完善相关的税收 。同时对未上市的通信行业企业。也结 合中关村和东湖高新的试点给予支持。 完善公司治理结构。实施股权激励，需 要完善的公司治理结构，克服一股独大的 现象，建立相应的制衡机制，“三会”运作 规范，这样才能有效地在实施股权激励的 各环节发挥相应的作用，才能有效避免在 实施股权激励过程中可能存在的自定薪酬、 激励成本过高等问题。 通信行业上市公司实施股权激励时要 考虑自身的情况。通信行业上市公司高管 越年轻、财务状况越好、规模越小、成长性 越适中，就越容易实施股权激励。因此通信 行业上市公司在实施股权激励计划时，应 充分考虑自身情况，～方面要考虑自身所 处行业的竞争性、公司规模等情况，另～方 面要考虑自身的成长性和财务状况。 １．李月梅。则涛．股权激励影响因素 研究【Ｉ１．陕西科技大学学报，２０１０（１） ２．冯涛，杨瑾，刘湘勤．后股权分置 改革上市公司经理层股权激励的决定 因素研究Ｕ】，统计与信息论坛，２０１０（３） ３．何炜，王盂怡．上市公司管理层股权 激励的决定因素研究叩．财务与金融，２０１１（２） ４．张良，毛道维，闫磊．上市公司股 权激励强度及分布结构的影响因素研 究 ．社会科学研究，２０Ｉ１（４） ５．潘颖．股权激励、股权结构与公司 业绩关系的实证研究——基于公司治 理视角【Ｉ】．经济问题，２００９（８） ６．葛文雷，荆虹玮．我国上市公司股 权激励与企业业绩的关系研究【Ｉ】．华东经 济管理，２００８（３） ７．Ｍｉｃｈａｅｌ ＣＪｅｎｓｅｎ．Ｗｉｌｌｉａｍ Ｈ．Ｍｅｃｋｌｉｎｇ． Ｔｈｅｏｒｙ ｏｆｔｈｅ ｉｆｒｍ：Ｍａｎａｇｅｒｉａｌ Ｂｅｈａｖｉｏｒ，Ａｇｅｎｃｙ Ｃｏｓｔｓ ａｎｄ Ｏｗｎｅｒｓｈｉｐ Ｓｔｒｕｃｔｕｒｅ．Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ Ｆｉ— ｎａｎｃｉａｌ Ｅｃｏｍｏｍｉｃｓ，１９７６，Ｖ，３，Ｎｏ．４．
