维普资讯 http://www.cqvip.com 发展【ｌ】国家金融开放硇风险收益分析 兼论我国的战略选择 ■ 李铁岗 王红英 摘 要：影响发展中国家金融开放进程的因素一是由此产生的风险，二是带来的收益 本文通 过构造金融开放与风险和收益之间关系的函数，讨论了发展中国家如何从金融开放中获得最有利的 风险——收益报酬率，进而提出了今后中国金融开放的战略选择。 关键词：金融开放 风险 收益 中图分类号：Ｆ８３２．１文献标识码：Ａ文章编号：１００４—０９００（２００２）０６—００１３—０３ 一、发展中国家金融开放的风险分析 Ｓ一系统性风险因素； Ｕ一非系统性风险因素 实际上，风险与风险因素之间的关系还需 相对于单纯的商品生产和贸易中的比较优 势，由于金融中存在的规模经济和范围经济， 当前国际金融体系中的比较优势实际上是发达 国家对发展中国家的单方面全方位优势。因此， 要通过传导机制才能实现，在发展中国家金融 开放水平发生变化前，这种传导机制可以认为 是保持常态的，因此就没有在风险函数中加以 考虑。但在金融开放水平发生变化后，风险传 导机制也会发生变化，则发展中国家所面对的 风险和风险因素的关系可以表示为： Ｒ＝Ｒ［Ｓ，Ｕ，Ｗ（Ｓ，Ｕ）］ （１．２） Ｗ（Ｓ，Ｕ）一代表金融开放水平变化引起的传导 发展中国家在金融开放中面临着微观到宏观， 经济与金融等多个层面的风险。 任何一个经济体所面临的风险都可分为系 统性风险和非系统性风险。不过发展中国家金 融开放中所面临的风险却较难如此划分，因为 同一个风险可能会由多种风险因素共同影响， 例如宏观经济波动加剧和国内经济协调效 果的削弱都是由多个因素共同影响的，有本国 经济体系内生的，也有由于金融开放后国际金 融体系震荡的传导而来。因此在这里通过把发 展中国家的风险因素划分为系统性风险因素和 非系统性风险因素来对金融开放的风险进行分 析。系统性风险因素指在金融开放中发展中国 家所不能控制的风险因素，如主要国际货币的 利率波动；而非系统性风险因素是指可以控制 的风险因素，’如本国的货币的变化等。 发展中国家所面对的风险和风险因素的关 系可以表示为： Ｒ＝Ｒ（Ｓ，Ｕ） （１．１） 机制变化 对（１．１）和（１．２）式求全微分，分别有： ｄ Ｒ＝ ｄＳ＋ ｄＵ （１．３） Ｒ＋ａ ＲａＷ）ｄＵｄ Ｒ＝（一ａ Ｒ＋ａ Ｒ ａＷ）ｄＳ＋（ａ 一一一ａ ｓ ａＷ ａ ａ Ｕ ａＷ ａＵ （１．４） 通过对（１．３）和（１．４）的比较可以发 现，金融开放水平的提高不仅会使发展中国家 面对的风险因素的绝对量变化，而且会使 和 ａＷｕ一这些风险因素的传导机制发生变 化，从而使得发展中国家在进行金融开放时更 １ ３ 维普资讯 http://www.cqvip.com 金融风险管理 难以实施有效的风险控制。 Ａ Ｋ＝Ａ Ｋ（Ｐ），其中Ｐ是金融开放的水平的变化 量。将ａＡ和Ｊ Ｋ式代入（２．１）式可得： ａＹ＝［Ａ＋ＡＡ（Ｐ）］Ｆ［Ｋ＋△Ｋ（Ｐ）］一ＡＦ（Ｋ） （２．２） 目前国际金融市场上的游资高达数万亿美 元，这些游资在世界范围寻找获利机会，而且 主要目标是在金融市场上的无风险套利。游资 发现目标后，巨大的资本流动会引发国际金融 体系的震荡，即ｄＳ和ｄＵ不断增大，同时发展中 国家脆弱的金融体系使得Ｗ（Ｓ，Ｕ）对风险的 对（２．２）式作泰勒展开有： △Ｙ＝［ａＡ（Ｐ）＋Ａ］［Ｆ（Ｋ）＋Ｆ（Ｋ）ａ Ｋ（Ｐ）＋ 上＿Ｆ （Ｋ）ａ Ｋ （Ｐ）＋．．．．．．）］一ＡＦ（Ｋ） ＝影响在当今国际金融体系下会得到放大，在其 金融开放水平较高时会大大提高风险水平。正 因为如此，一些有识之士才不断呼吁要给国际 游资的飞轮中“撒沙子” （托宾税）。发展中国 家面临的“蒙代尔三角”又束缚了他们处理风 ａＡ（Ｐ）Ｆ（Ｋ）＋［ａＡ（Ｐ）＋Ａ］［Ｆ’（Ｋ）ａ Ｋ（Ｐ）十 去Ｆ（［： ２ （Ｋ）ａ Ｋ （Ｐ）＋．．．．．．）一ＡＦ（Ｋ）（２．３） 从（２．３）式看，金融开放的收益主要取 决于以金融开放水平变化量Ｐ为解释变量的△ Ａ（Ｐ），ａ Ｋ（Ｐ）的增量，同时也受Ｆ （Ｋ）（ ＝１， 险的手段：由于在资本自由流动、货币独 立性和固定汇率三个目标中最多只能实现两个， 同时发展中国家一般实行“盯住汇率”，所以资 ２．．．ｎ）等该国宏观生产函数内在性质的影响， 因为Ｆ（１ （Ｋ）的变化是由该国经济体系的制度演 本流动的控制或者选择适当的货币的能力 就会受到削弱，导致发展中国家控制风险因素 和传导机制的能力有限。 进和生产效率的提高内在决定的，所以在这里 假定Ｆ“ （Ｋ）具有短时不变性。但是可以相信由 于制度演进和生产效率的变化会受金融开放的 影响，随着金融开放程度的上升，长期中Ｆ（” （Ｋ）会变得更有效率。 由于金融开放与经济增长之间的这种关系， （２．３）式可以改写为： ａ Ｙ＝Ａ Ｙ（Ｐ） （２．４） 二、发展中国家金融开放的收益分析 对发展中国家而言，金融开放的积极效应 显著地体现在资本流入的增加和伴随而来的先 进技术、管理经验，此外金融体系的效率会由 于金融开放得到提高，进而使本国的经济效率 提高。最直观的收益就是经济增长率的提高， 也是发展中国家金融开放的最终目的。在这里， 因为并不对金融开放与经济增长的关系作横向 比较，因此只对国民收入的增长进行分析。 （２．４）式是一个高度简化的表达式，实际 上影响金融开放与经济增长之间的传导机制的 因素有很多，但无疑资本流入是最重要的，因 发展中国家的宏观生产函数可以描述为Ｙ＝ ＡＦ（Ｌ，Ｋ）。其中Ａ，Ｌ和Ｋ分别代表某国的技术 此（２．４）是在逻辑上是符合经济原理的。 从前面的（１．３）和（１．４）式可以发现， 发展中国家面临的风险也与金融开放水平有关。 进步水平，投入的劳动量和投入的资本量。为 简化分析，可以假定劳动量Ｌ都是过剩的，宏 观生产函数就可简化为Ｙ＝ＡＦ（Ｋ）。 金融开放后，由于资本流入的增加和先进 因为风险是不确定性的表现，在金融开放水平 发生变化后就会产生新的风险。同时，只有在 金融开放水平较高的情况下，对系统性风险因 素的敏感性才会较强，所以 、 、 、 技术、管理经验的传入，使在既定的原有国内 禀赋结构下，国民收入增加，即有： ａ Ｙ＝（Ａ十ａＡ）Ｆ（Ｋ＋ａ Ｋ）－ＡＦ（Ｋ） （２．１） 都是开放程度变化量的增函数，即 （１．４）式可以改写为： Ｒ＝Ｒ（Ｐ） （２．５） 金融开放水平的变化使资本增长率和技术 进步率（包括生产技术和管理技术）发生变化， 及它们之间有一个函数关系，有△Ａ＝△Ａ（Ｐ）和 （２．４）和（２．５）两式中都只有同一个 １ ４ 维普资讯 http://www.cqvip.com 金融风险管 因变量Ｐ，表明发展中国家在金融开放中面临 一权的西方发达国家一直用各种手段鼓励甚至是 压迫发展中国家选择第二条道路，出现了路径 锁定的现象。沿这条道路前进的发展中国家有 的已经尝到了苦头，因此我国的金融开放路径 必须结合我国的实际情况进行选择。 不可否认，我国的金融开放水平还很低， 个风险——收益比较的问题。可令： （２．６） 可以看作金融开放的风险报酬率，它的 高低可以衡量一个国家在金融开放中得到相对 报酬。发展中国家在金融开放中更关注的是绝 对报酬，即国民收入在金融开放后得到的增长。 对此发展中国家可以有不同的选择，可以追求 在Ｒ（Ｐ）保持一定水平下的Ａ Ｙ（Ｐ）的最大化，也 可以追求Ａ Ｙ（Ｐ）一定的情况下使Ｒ（Ｐ）最小化。 但都希望使金融开放使本国的经济发展受益。 当务之急是继续推进金融开放的进程，但是金 融开放的战略还是一个重大而紧迫的课题。我 国金融体系的特点是大而不强，不能很好地满 足经济增长的现实需求，而且积累了巨大的金 融风险。在金融开放开始加速的今天，如何保 证国内金融体系的稳健和金融风险的控制显得 尤为重要。 三、路径锁定和我国的战略选择 从（２．４）和（２．５）式可以发现，对于 发展中国家，在金融开放中有一条“有效边 界”，有效边界是用以说明发展中国家在一个时 期内不同的金融开放水平变化量下所带来的风 险变化量与国民收入变化量之间的对应关系的 一根据我国的实际情况，金融开放应该继续 坚持“渐进”原则，即走第一条道路，同时我 国金融体系发展不平衡，在条件许可的部门和 地区也可以适当地加快开放步伐，合理地利用 第二条道路来尽快提高我国金融体系的效率。 具体地说应当做到以下几点： 条曲线。不同的国家有不同的有效边界，而 最优开放水平是由该国的风险——收益的无差 第一，要牢牢把握金融开放的主导权，这 是我国金融开放的立足之点。作为一个发展中 的大国，不但要保证本国金融体系的命脉掌握 异曲线决定的，也就是看该国对经济增长和经 济安全两者的偏好程度。如果一国的经济发展 水平比较低，可能就会希望通过比较激进的金 在自己手中，还要努力在国际金融秩序的重构 中争取拥有足够的发言权，这才是真正掌握了 主导权。 融开放来达到迅速提高本国经济发展速度的目 的，而本国经济体系，尤其是金融体系隐含了 加大风险时，就会比较重视金融开放带来风险 的一面。决定发展中国家从金融开放中得到多 少好处的主要因素是该国的有效边界，当一个 国家具有更高的有效边界时，就能从金融开放 中获得更高的风险——收益比，也就能从金融 开放中享受较大的好处。 第二，金融改革，对内开放金融，通 过竞争来提高国内金融体系的强健性，从而在 当前的金融开放水平下使金融配置经济资源的 效率最大化。 第三，金融管理架构，提高金融管理能力， 使金融体系结构与金融开放步伐相互平衡相互 适应。 每一个国家在进行金融开放时的目的是使 本国达到更高的有效边界。实现这一目标理论 上存在两条路径： （１）在审慎地进行金融开 放的同时，努力提高本国金融和经济体系的效 率； （２）认为金融开放可能存在一个阈值， 只有达到或超出这一水平才能获得金融开放的 第四，积极消解当前金融体系中的风险因 素，强化风险防范措施，对一些高风险的金融 开放步骤要谨慎进行，尤其是资本市场的开放。 作者简介：李铁岗（１９６４一），男，山西蒲 城人，经济学博士，山东大学经济学院副教授。 （所在地济南市上海市邮编２５０１００ ２００４３３） 大多数利益，因此希望通过激进的开放路径尽 快提高有效边界。现实中，控制全球金融主导 １ ５
